国君总量middotldquo总

时间：7月21日

刘易中小市值首席分析师

宏观：花长春全球首席经济学家

中小盘：刘易中小市值首席分析师

新股：周天乐新股分析师

电子：陈飞达电子分析师

医药：于嘉轩医药分析师

机械：黄琨高端装备首席分析师

电新：徐云飞电新首席分析师

计算机：李沐华计算机首席分析师

会议纪要

：本资料根据会议录音整理，请以公开发布报告为准

各位投资者朋友，大家晚上好，欢迎参加国泰君安总量夜话栏目，我是中小市值负责人刘易。时隔八个多月，科创板从正式宣布设立到明天首批正式上市，整个制度创新的力度和环节推进的效率，大家有目共睹！科创板是一次历史性级别的资本市场增量改革，将科技创新和金融资本结合到了一起，我们为能够见证科创板开幕这一神圣时刻感到非常振奋！今天晚上，在科创板开市的前一晚，我们邀请了总量团队以及与科创板首批高度相关的五大行业的首席分析师们，一同从三个层次近距离地理解科创板。

首先我们请到的是首席宏观经济学家花博，从科创板的定位和战略意义这样高屋建瓴的角度，来定调今晚的夜话栏目，下面有请花博！

投资者朋友们，大家晚上好！我相信大家更关心每个行业对科创板个股的具体看法，所以我这边就简单说一下我们宏观团队的核心观点：未来十年，我国经济将会呈现出，对内自主可控、产业升级，对外企业布局全球产业链，资金配置将呈哑铃型，配置的一头是无风险资产（例如国开行债、国债等），另一头配置新兴行业，从大的方向上来看的确有利于我们科创板的发展和新旧动能的转换。这是我们对未来十年的趋势的看法。

第一点，经济要可持续增长，一靠制度创新，二靠技术革新。科创板是基础制度创新，为技术创新进行融资，从而推动我国新旧动能转换。创新驱动的核心问题是金融资本如何转化为技术资本。一项新兴技术，从早期应用研究到商业化，通常都要经过基础研究、应用研发、产品化、市场增长四个阶段。在基础应用研究和商业化中间，存在“资本动力缺失区”。只有在这个区域输入资本动力，才能形成强大的科创动力，这也是为什么中央对科创板、创投等一些行业非常重视。

第二，金融服务实体经济是中央一大重要决策，当前这重要决策的最大的体现就是科创板。所以我们知道这是战略性的不是战术性的，科创板从制度变革层面来完善资本市场融资功能：①首先，强化信息披露监管，是设立科创板并试点注册制的一项原则，一方面保障了投资者，另一方面又促进了企业治理结构提升。要求尽可能把公司情况进行详尽披露，确保信息披露真实、准确、完整、及时、公平；②其次，科创板放开定价机制，并制定更具包容性的上市条件，将在真正意义上形成一个比较市场化的定价机制。过去我们看到所谓的23倍市盈率发行定价，那这次应该说是真正意义上将IPO定价放开，不是简单的PE估值，而是以较精细化、市场化的定价维度。对于一些质地良好的企业，即使当下没有利润，也可能会获得较高的估值；③最后，在交易制度方面的一些设计创新，比如说涨跌停板的放开，对合格投资者进行比较详细的界定等。从长期来看，这相比于既有的主板、创业板、中小板等也是重要的突破。

第三，未来资金配置将大概率呈哑铃型，即配置的一边是无风险资产（如国债、国开行债、地方债），另一边是新兴行业的融资，尤其是那些有硬壳技术的科创企业。未来十年，我国制造业将呈现出一个全新特点，对内自主可控、产业升级，对外布局全球产业链。其结果就是制造业国内投资总体稳在低位，新增产能或很多在海外。另一个结果就是货币增速将可能快于资产增速。因此，大趋势是无风险利率下降的同时，新兴行业将可能蓬勃发展，融资也会得到大力支持。我们预计年中政治局会议会提高质量发展体系，从而为新旧动能转换提供更具体的指导，像刚才易总提到的战略性，我们认为科创板非常值得我们期待。

好的，谢谢花博，带我们从十年大趋势的定调，以及从金融服务实体行业等多维度地去定义科创板的内涵，这样的顶层定位，也相信这次的制度创新是非常值得期待的，再次感谢花博！接下来进入第二环节，从统计数据来看，明天即将上市的首批25家公司，它们的整体情况是怎样的？本次市场化发行，和海外注册制的制度性差别在哪里？这个环节由我中小盘刘易和新股周天乐向大家进行汇报。

首先由我来汇报一下明天首批上市的整体情况。本次首批上市的25家科创板企业，从发行情况来看，一共是募集了亿元，超募了60.92亿元，超募企业占比达到将近84%的水平。除了华兴源创、容百科技、西部超导、铂力特这四家企业没有超募外，其余21家都是超募的，平均超募3.12亿元，其中南微医学超募最多，达到8.54亿。我们觉得，市场化发行下，超募是一种正常现象，投资者需要转变之前三大板块按拟募集资金和拟发行股数去衡量股价的惯性思维。这次的模式是完全不一样的。这次整个募集的亿元中，考虑到战略投资者筹码锁定、券商跟投、网下AB类投资者10%摇号锁定等情况，我们做了一个测算，预计流到市场上的流动性筹码，大概在亿这样一个规模体量。

我们在线上有很多机构投资者，今天距离我们首只科创板公司华兴源创初步询价（6月21日）正好一个月，所以我们也回顾一下这一个月以来，网下整个申购中签率情况。从网下中签率角度看，首批25家企业网下申购，A类平均中签率为0.%，B类平均中签率为0.%，C类平均中签率为0.%，三类投资者中签率差距并不明显。其中A类科创板中签率跟现有的三大板块（主板、中小板、创业板）平均万4（0.%）的中签率相比，提升了8倍左右。就单个企业来说，中国通号中签率是最高的，A、B、C类投资者中签率分别为0.%、0.%和0.%，主要是因为中国通号发行股本比较大，申购的上限比较高。

讲完了中签率这块，再谈谈有效报价。本次首批科创板有效报价账户占初步询价账户比重超过四分之三，其中有效报价账户又以A类为主，占到75.81%，而且可以看到一个有趣现象：科创板询价初期节奏是比较快的，我清晰的记得一个月前的今天（6月21号），当时科创板第一股华兴源创开始初步询价时，部分账户还都在准备过程之中，底仓准备是比较不足的，所以参与的账户数是偏低的，差不多是家左右的水平，到7月上旬，参与账户数量开始逐步提升，基本上都在-家的水平。

从首批的发行市盈率角度看，首批企业平均发行市盈率为53.4倍，是明显高于行业平均市盈率。25家企业中除了三家企业，中国通号、天宜上佳、航天宏图三家公司的发行PE低于行业PE以外，其他22家都是高于行业平均PE，平均高出19.62倍的水平。本次首批中25家PE最低的是中国通号，18.8倍，最高的是电子行业的中微公司，是.75倍。我们认为，科创板公司因其所处发展阶段，包括他的业务模式，包括他的创新性，这样的特点，后续的增长潜力、发展潜力是比较大的，所以较高的发行PE也是具有一定的合理性，我们建议投资者更应该结合成长性去看待发行PE较高这一现象。后续整个市场化发行我们认为高PE和超募一样，也是一个普遍现象。

从公司基本面来看，科创板首批企业的盈利能力和成长性还都是非常不错的，均为盈利企业，年营业收入均值为23.84亿元、归母净利润均值为2.85亿元。虽然从营收规模上看跟主板的亿营收和中小板的49亿营收相比体量较小，但利润水平却是不低的，高于中小板的2.11亿平均净利润和创业板的万平均净利润。再从营业收入、归母净利润同比增速的角度来看，这25家公司也明显优于主板、中小板和创业板，年首批25家公司营业收入同比增长22.50%，现有三大板块的营业收入同比增长是在10-15%这个区间。年科创板首批企业归母净利润同比增长30.77%，主板归母净利润同比增长3.03%，中小板和创业板增速为负。从营收增速、归母净利润增速等成长指标来看，科创板首批上市公司具有高成长性。另外，24.52%的资本回报率和11.3%的研发投入占比也远超目前场内其他板块。从已披露的年中报业绩预告看，首批25家企业中有23家上半年净利润预增，净利润同比增幅从0.79%到.39%不等，10家企业的预计增幅超过40%，增长幅度较大。

以上就是我们对首批科创板整体情况的介绍，接下来有请新股团队的周天乐，来讲一讲目前市场化发行，“科创板＋注册制”这样的模式，和海外的市场化发行有什么区别？有请天乐总！

感谢易首席，大家好，我是新股研究员周天乐，刚才易首席已经介绍了整个科创板，包括第一批新股的情况，接下来我从海内外的制度层面，包括09年-12年创业板发行情况两个角度出发，对科创板做一点点补充和判断。

首先是制度层面的：我们目前认为，科创板上市节奏是可控的，为什么这么说呢，从上市日期的口径来看，香港、年分别发行了家和单IPO，美国纽交所和纳斯达克加起来、年分别发行了单和单IPO，而我们沪深两个交易所、年分别发行了单和单IPO。17年我们单IPO实际上比海外搞注册制的市场发行的还要多，所以注册制并不代表无条件发行，也不代表不用审核，注册制的优点在于审核和发行都是公开透明的，对于准备科创板IPO的企业而言，能够对上市的环节、审核进程、何时能够上市形成稳定预期，可以把IPO的审核成本、时间成本降到最低，避免掉很多不确定性。这是我们目前要推进注册制对稳定市场的IPO预期而言最大的好处。

制度层面第二点，就是市场关于市场化发行中的审核标准是存在误解的，首先就是要澄清一点，美国香港也是有审核的，都有形式审核和实质审核，美国实质审核在州，形式审核在联邦，香港实质审核在港交所，形式审核在香港证监会，我们目前的审核方式更类似于香港。其次就是审核的目的是以更加专业的角度对上市公司进行筛选。就像纳斯达克，它本身也分了三个层次，其中最高的层次叫全球精选市场，也就是目前科技巨头都在的、流动性最好的那个市场，它是投资者进入门槛最低但企业进入门槛最高的一个市场，他在整个制度层面对企业进行了筛选，对这些中小投资者，或者说体量比较小的投资者是一个保护。

我们唯一要做的是把整个审核的过程透明化，整个流程能取信于投资者，能够形成稳定的预期，形成公信力。所以从制度层面我做两个判断：一是今年沪深两个交易所的传统板块估计会发家左右的IPO，科创板第一年IPO数量应该在80-家，这个节奏刚开始会快一点，后面在科创板相对稳定运行后，节奏会相对慢下来；二是对于科创板放开上市标准这个尝试，如果下半年验证是比较成功的，那么这个成功的模式会陆续往创业板和主板推广。

这是制度层面的一些东西，第二是从发行的层面来看：第一点是这次价格约束机制会比较多。从第一批企业询价来看，券商写的投价报告的指导性非常强。因为目前无法预判第一天市场参与科创板的流动性能达到多少，但是就目前而言这个拿到筹码的机构都普遍谨慎。第二个是我们可以回顾09-12年创业板第一批企业上市首日平均涨幅是%，最低的涨了75%，最高的涨了%，我认为这次科创板首批企业也会出现涨幅上的分化，肯定有涨的多了，涨了一百多的，也有涨的比较少的。而这个涨多涨少是更多是从筹码结构的角度决定的，不是从基本面推出来的，所以投资者去看涨多涨少是要开板以后我们根据市场的筹码重新分配的角度去选股，不是单单从公司、行业这些角度能判断出来的。

第三个是我统计了香港自年至今所有的家新股，首日涨跌幅是负数的（也就是首日破发）有99家，平均首日涨幅只有14.54%，和我们创业板第一批%的涨幅差的是蛮多的。但是香港存在几个问题，第一是他不限涨跌停也没有T+1，理论上的换手率是无上限的，同时他也可以卖空，同时香港这些网下能够拿筹码的机构和后面整个市场参与的机构的群体差别不大。我今天就先和大家分享到这里，感谢大家，祝各位科创板投资长红！

好的，感谢天乐总给我们带来的市场化发行海内外制度比较，以及后续科创板推广模式预判。接下来进入总量夜话第三个环节，我们请到了与科创板相关的五个行业的大佬，从自下而上的角度精心梳理首批科创板25家上市公司情况，首先有请电子团队的陈飞达总！

好的，谢谢刘总！我是电子团队陈飞达，今天由我向各位汇报下首批科创板上市公司中电子行业标的情况，首批25家科创板企业有7家是电子行业的，可以说是集中度非常高，其中涉及到芯片、半导体设备、电子材料、光学镜头、激光的等多个环节，充分说明了我们电子行业作为科技创新的基础作用是非常的强大，我们团队对7家公司都撰写了具体的分析报告，具体内容大家可以在我们国君道合的APP里看到。接下来我为大家梳理一下几家公司情况。这7家公司我把他们分成了三个板块，首先是半导体，里面有4家，可以看到集中度是非常高的，光学有2家，电子材料有1家，半导体的4家分别是睿创微纳、澜起科技、中微半导体和乐鑫科技，我接下来一家一家的和大家做一个分享。

首先是睿创微纳，这个公司是从事非制冷红外热成像与MEMS传感技术开发，讲的通俗点就是公司产品最终就是红外热成像仪，但是这个红外热成像仪的背后核心在于MEMS芯片的设计制造，所以我把他归到半导体里。目前A股上市公司与两家公司与睿创微纳具有相似的业务结构，一个是高德红外，一个是大立科技，但是这两家公司与睿创微纳相比，他们的红外热成像芯片是外购的，所以睿创微纳从这个角度讲，相比竞争对手是有更强的核心技术与实力。这个东西体现在毛利率上就非常明显。睿创微纳的整体毛利率在过去几年是在50%-70%的非常高的水平。公司的产品首先在国内市占率是第一，是第二名的三倍以上，我们预计在全球的市占率在5%左右。公司通过自身的努力算是填补了我国在这块领域的空白。目前国际上也只有美国、法国和以色列等少数国家掌握了非制冷红外芯片设计的技术。

这个公司之后的看点主要在两块，一块是在海外业务的拓展。年公司在海外市场取得突破性进展，营收从年的几百万元大幅增长至年的接近一个亿，这个突破在于海外民用市场的持续销售放量，我们认为后续有望将进一步增长；第二点是红外热像仪在我国军事领域的应用现在是处于快速提升状态；我们预测公司-年净利润分别为2.15亿元、2.87亿元和3.8亿元，分别同比增长72%、34%和32%。发行价为20元/股，对应PE为38倍，发行后总市值89亿元；未来几年我们认为公司会有一个相当不错的成长性。

第二个是澜起科技，澜起科技也算是这批首发公司里受